好消息是中国创新药资产又被跨国药企巨头看上了，坏消息是钱被其他药企赚了。
当地时间6月2日，百时美施贵宝（BMS）和百欧恩泰（BioNTech）宣布双方已达成协议，将在全球范围内共同开发和商业化百欧恩泰的双特异性抗体候选药物BNT327。BNT327是一种针对PD-L1和VEGF-A的双抗药物，有潜力用于多种实体瘤的治疗。根据协议，BMS将向百欧恩泰支付15亿美元的首付款，并在2028年前支付总计20亿美元的非或有性周年付款（non-contingent anniversary payments）。这些可抵扣税款的费用将在发生时被记录为已收购的IPR&D（科学研究与试验发展）费用，其中15亿美元将在第二季度入账。此外，百欧恩泰将有资格获得高达76亿美元的额外开发、监管和商业里程碑付款。按此计算，这次交易的总金额超过90亿美元。
BMS官宣BD交易
百时美施贵宝是全球跨国药企巨头，手握抗肿瘤的O药这一明星品种；百欧恩泰是新冠疫情期间崛起的全球医药新贵，靠mRNA新冠疫苗名利双收。看上去，这笔90多亿美元的交易发生在两家外企之间。但深究下来，此次交易的BNT327其实是一项中国创新药资产。
2023年11月，成立于2018年的国内创新药企普米斯生物技术公司（简称“普米斯”）宣布，与百欧恩泰就普米斯自主研发的抗PD-L1/VEGF双抗（PM8002/BNT327）达成全球独家许可与合作协议，百欧恩泰获得除大中华地区以外的全球范围内开发、生产和商业化PM8002/BNT327的权利。彼时，百欧恩泰与普米斯的价格是5500万美元的首付款，以及超10亿美元的开发、注册和商业里程碑付款以及分级销售提成。此后的2024年11月，百欧恩泰又以9.5亿美元收购了普米斯，获得BNT327完整的全球范围权益。
一笔首付款5500万美元，最高总金额超10亿美元，一笔首付款15亿美元，最高总金额超90亿美元。时隔一年半，同一款药在不同BD交易中出现几倍的价差，让不少国内行业人士感慨：普米斯卖亏了。
这不是中国创新药第一次被指“卖亏”。2023年8月，恒瑞医药公告称，将创新药TSLP单抗SHR-1905注射液项目有偿许可给美国OneBio（后改名为Aiolos）公司。按协议约定，OneBio向恒瑞支付首付款和近期里程碑付款2500万美元、研发及销售里程碑付款累计可达10.25亿美元。
到了2024年1月，葛兰素史克（GSK）宣布与Aiolos达成收购协议，获得该公司唯一管线代号为AIO-001的单抗。为此，GSK将支付10亿美元的预付款和4亿美元的成功监管里程碑付款。恒瑞医药高管在此后的媒体采访中曾回应：“恒瑞医药并没有卖亏。我们更看重合作伙伴是否有能力后续开发及上市，而不会过分关注交易首付，总体交易规模更重要。” 但面对10亿美元和2500万首付款的差异，还是有行业声音认为，恒瑞医药的优质资产被“中间商”赚了差价。
也有业内人士从更为乐观的视角看待中国创新药被转卖：一方面，最终产品GSK、GSK这样的大厂看中，更加证明产品本身的含金量，有助于打响中国创新药企在全球医药行业的品牌。另一方面，大厂接手后，或将更快推进交易产品的研发，产品有望进一步加速上市，相关中国创新药企也可尽快拿到最初协议约定的潜在里程碑付款，否则再高的首付款之外的金额都只是纸面数字。
此外，时隔一段时间，虽然是同一款药，但所处的临床阶段已然不同，BD存在价差也属于情理之中，如普米斯和百欧恩泰官宣合作时，BNT327还处于二期临床阶段，当前该药已进入三期临床阶段。
争论或许不会停息，但一个共识是中国创新药资产越来越受到跨国药企的欢迎。就在BMS和百欧恩泰官宣BD的同一天，翰森制药宣布就一款在研GLP-1/GIP双受体激动剂与Regeneron Pharmaceuticals订立许可协议，后者获得除中国外的全球独占许可。翰森制药将获得8000万美元首付款，并有资格根据该产品开发、注册审批和商业化进展收取最高19.3亿美元里程碑付款，以及未来潜在产品销售的双位数百分比特许权使用费。
国金证券研报指出，中国医药产业的质量与创新能力正在步入新的历史阶段，越来越多本土研发的1类新药在中国获批上市或获得优先审评。中国创新药企不仅在2024年的销售业绩与授权收入上都陆续展现出靓丽业绩，并且随着中国创新资产的日益成熟，还会有日益增多的授权交易发展。建议关注全球热点的细分赛道龙头，比如，ADC（抗体偶联药物）、双抗和多抗（包括多特异性融合蛋白、T细胞衔接器）、核药、蛋白降解药物等。
PD-（L）1/VEGF双抗依然是值得期待的BD细分赛道。此前，来自康方生物的PD-1/VEGF双抗头对头“击败”全球“销冠”K药让该靶点获得全球瞩目。在此次BMS大手笔之前，辉瑞、默沙东等跨国药企巨头也买下了来自中国的同靶点药物。有医药人士认为，当前，PD-（L）1/VEGF双抗大有ADC药物、GLP-1减肥药一样成为各家跨国药企标配的趋势。接下来，国内其他拥有同类管线的企业也有望诞生BD订单。
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深度｜不到21亿美元出售的国产创新药，又被跨国药企百亿美元拿下，谁赚了？
北京时间6月2日晚，两家跨国药企百时美施贵宝（BMS）和BioNTech达成的一笔交易，潜在交易总额达到111亿美元，在医药圈“炸开锅”，这不仅仅是PD-L1/VEGF双抗行业诞生的又一笔重磅交易，而且涉及的产品，还是半年多前，从中国生物科技企业中收购而来，彼时的潜在交易总额不超过21亿美元。相比之下，中国创新药卖亏了吗？在国产创新药企对外授权交易进行得如火如荼之际，这再度引发市场关注。
半年多后被高价转手
根据百时美施贵宝和BioNTech签下的协议，双方将在全球范围内共同开发和商业化BioNTech的双特异性抗体候选药物BNT327，用于多种实体瘤治疗。
百时美施贵宝将向BioNTech支付15亿美元的首付款，并在2028年前支付总计20亿美元的非或有性周年付款（non-contingent anniversary payments）。此外，BioNTech将有资格获得高达76亿美元的额外开发、监管和商业里程碑付款。总体加起来，这笔潜在交易总额有望达到111亿美元。
BioNTech方面表示，双方将共同努力，扩大并加速这一临床候选药物的开发。
BNT327是一款抗PD-L1/VEGF双特异性抗体，该药正在开展多项三期临床试验中，受试者已超过1000名患者，这些试验包括针对广泛期小细胞肺癌以及非小细胞肺癌一线治疗的全球性三期试验，这些试验具有注册潜力。同时，该药计划于2025年底前启动针对三阴性乳腺癌的全球性三期试验。
BNT327并非BioNTech自主开发的药物，最早是中国生物科技企业研发的创新药，BioNTech通过分两次进行收购。
第一次收购，发生于2023年11月，彼时还是中国创新药企身份的普米斯生物（下称普米斯），宣布将BNT327海外市场的开发、生产和商业化权利授予了BioNTech，普米斯相应将获得5500万美元的首付款，以及超10亿美元的开发、注册和商业里程碑付款以及分级销售提成。
第二次收购，发生于2024年11月，BioNTech宣布以8亿美元预付款收购普米斯100%已发行股本（可根据惯例对收购价格进行调整），支付方式主要为现金和部分美国存托股份（ADS）。此外，BioNTech将在普米斯达到双方约定的里程碑条件时，额外支付最高1.5亿美元的里程碑付款。
通过这两次与普米斯的交易，BioNTech也完整获得了BNT327全球开发与商业化权益，这两次加起来，潜在总交易额20.05亿美元。
从普米斯的交易，再到与百时美施贵宝的交易，BioNTech充当了中间商角色，回报可观，最初买入BNT327这款产品时，潜在总交易价格不到21亿美元。现如今，再转手时，潜在总交易价已达到111亿美元，两者价差高达90.95亿美元。
虽然潜在总交易额最后能否成功兑现，还存在很大不确定性。不过，预付款（或者首付款）涉及真金白银的交易。在与普米斯生物的交易中，BioNTech给出的预付款加起来8.55亿美元，但从百时美施贵宝拿到的预付款，已高达15亿美元。
可以说，BioNTech是低买高卖，做到了稳赚不赔。
国产创新药卖亏了？
相比BioNTech在双抗药物BNT327上斩获颇丰，市场上有声音感叹，国产创新药卖亏了。对此，如何看待这样的观点？
有从事对外授权交易的人士对第一财经记者表示，对外授权的价格要看当时市场存在的风险，现在的环境和当时的环境非常不同，这个项目风险程度已经显著发生改变了。
“为什么PD-L1/VEGF双抗这个赛道现在会变得如此火爆，因为大家认为，它的疗效数据有可能战胜曾经的‘全球药王’K药。”该人士这样表示。
PD-1/L1一直以来被誉为“最为内卷的赛道”，而PD-1/VEGF双抗展现出的临床突破，能否撬动免疫治疗中PD-1的大盘子，受到业界高度关注。
PD-1抑制剂通过阻断PD-1与PD-L1的结合，恢复T细胞的免疫杀伤功能，从而实现对肿瘤的抑制作用，而VEGF抑制剂则通过抑制肿瘤血管的生成，切断肿瘤的营养供应，达到抑制肿瘤生长的目的，将这两个靶点结合起来PD-1/VEGF双抗药物，理论上能够同时发挥两者的优势，实现更好的抗肿瘤效果。
2024年以来，随着康方生物PD-1/VEGF双抗通过临床试验数据“头对头”展现出超过默沙东K药的潜力，逐渐掀起了全球PD-1/VEGF双抗药物交易热潮。
“普米斯生物的PD-1/VEGF双抗是否真的卖亏，很难进行简单判断，因为不同时间点、不同阶段的临床数据，包括不同的交易对手，都会产生不同的价值判断，对于普米斯来说，可能那个时间点也没有更多的选择。”博远资本创始合伙人陶峰对第一财经记者表示，随着康方生物的PD-1/VEGF双抗“头对头”击败K药后，PD-1/VEGF双抗药物已显示出作为下一代免疫疗法基石的潜力，对于百时美施贵宝等大药企而言，自然不愿轻易错过。
醴泽资本创始管理合伙人张勇表示，百时美施贵宝本身也有PD-1单抗产品，即O药，现在又要花巨资买下一个未来潜力的PD-1/VEGF双抗，是出于市场防守考虑，这也是必须要做的动作。“不同的资产在不同公司手里，自然价格是不一样的。”
Newco交易能否持续？
近期，医药魔方发布了题为《从引进到引领：中国创新药交易十年全景透视》的报告，系统梳理了2015-2024年全球及中国医药交易的全景。报告显示：中国License-out（对外授权）交易自2020年爆发，2024年达94笔，总金额519亿美元，首付款41亿美元，数量和金额再创新高。
对外授权交易火爆之下，近年来，一种所谓的“Newco”模式在市场中悄然兴起。传统的对外授权交易，是小药企将管线直接授权给大的药企开发，而“Newco”模式的交易，是间接将产品授权给中间商，之后中间商在市场中找机会转手。
普米斯与BioNTech之间的交易，也是典型的“Newco”模式交易模式。
医药魔方董事长周立运对第一财经记者表示，目前关于普米斯的BNT327出售给BioNTech价格过低的看法，还是有些“事后诸葛亮”了，如果回到这款国产创新药最初出售时，当时可能还没有能力许可给大的跨国药企。当时拿到的交易额，对于出售方而言，应该是相对较高的价格了。
“中国生物科技企业与跨国药企打交道的时间，还比较短暂，经验以及信任度皆有待积累。跨国药企对中国创新药的信任度、接受度，也需要时间。而中间商在转手过程中，可以高价售出，也跟他们在跨国药企中的信任度有一定基础有关。如果生物科技企业自身推销经验、谈判经验积累到一定程度后，Newco交易模式在市场中可能就没那么流行了。”周立运说道。
在周立运看来，在对外授权过程中，随着中国创新药企的创新能力获得认可，好的产品越来越多，再加上中国创新药企的谈判能力进一步加强，相信跨国药企也会愿意开出更高的价格。
